全国免费咨询热线: 400-1598098

  • 1 alt=
  • 2 alt=
  • 3 alt=
  • 4 alt=
  • 1
  • 2
  • 3
  • 4

涉外法律事务部

您的当前位置: 首页 > 涉外法律事务部>

涉外法律事务部

金融领域投资者适当性制度研究
从投资者的事后救济角度
葛向孜
哈尔滨银行合规管理部
 
【摘要】本文共分三部分。
  第一部分简要介绍了金融领域中“适当性”的概念以及投资者适当性制度的内涵和框架。
  第二部分首先指出了我国在实施投资者适当性制度过程中存在的形式化问题;然后分析了产生该问题的原因在于监管者、金融机构和投资者三者之间具有利益冲突,无法将该制度贯彻落实;最后提出应当采用为投资者提供事后救济的方式使适当性制度在实施过程中形成三方利益制衡,利用投资者的力量使该制度得到彻底落实。
  第三部分首先研究了发达国家在适当性问题上为投资者提供事后救济的方式。英美法国家通过判例将适当性规则纳入到普通法之中,赋予其法律约束力;大陆法国家则运用传统民法理论对该制度加以解释,使违反该制度者承担相应的民事责任。其次分析了在我国现实情况下金融安全和金融自由之间的矛盾,指出维护金融安全的重要性及实施投资者事后救济的必要性。最后结合发达国家经验及我国现实情况研究了在我国提供投资者事后救济的各种可能途径,分析了它们的可行性和局限性,并论述了实践中将会存在的举证责任等问题。
 
引言
  2010年4月16日,第一批沪深300股指期货合约在中国金融交易所正式挂盘上市,开启了我国金融期货的新纪元。股指期货的投资者适当性制度结合此前创业板市场投资者适当性管理制度和诸如基金销售、资产管理等领域有关适当性方面的规定,我国的适当性制度已经粗具雏形。随着未来融资融券、国际板、新三板和商品期货等领域投资者适当性规则的出台,投资者适当性制度将成为金融领域的普遍性制度。这一制度不仅能起到保护投资者的作用,同样也有利于培育合格投资者,改善我国资本市场投资者结构,实现真正的买者自负,从而为金融创新和市场稳定打下良好基础。因此,建立健全金融领域的投资者适当性制度至关重要。
  一、投资者适当性制度概览
  适当性是指金融机构提供给投资者的产品或服务与其财务状况、专业知识、交易经验、投资目的、风险承受水平等相适应。[1]有人将这一制度形象地概括为“把适当的产品卖给适当的投资者”,[2]这实际上是指向投资者销售适当的产品或将产品销售给适当的投资(图略)
  图1投资者适当性制度示意图
  者。“把适当的产品卖给适当的投资者”这句话中使用了两个“适当”,意在强凋金融产品与投资者之间双向的匹配关系,体现了金融危机后监管机构对于金融稳定的迫切要求。
  投资者适当性制度,简言之就是为实现“适当性”而构建的规范体系。首先,监管机构常常会对投资者本身提出一定的要求或限制,使不合格的投资者被排除在特定交易之外。比如在我国开通股指期货交易账户就需要不低于50万元的起步资金。[3]除了财产要求外,“适当”的投资者还应当具有一定的专业知识甚至投资经历,监管机构对此也会作出一些硬性规定来进行评估。这些定量或定性的要求实际上是为了使投资者具有适当的风险承受能力。其次,监管部门会要求金融机构在向投资者推荐产品时披露与产品有关的信息,尤其是关于产品风险的信息。再次,金融机构应当评价投资者与金融产品之间是否匹配,即该产品对于该投资者来说是否是适当的。大多数产品对资产充足、投资经验丰富的客户而言往往是适当的;而收益稳定、风险小的产品则更适合大部分投资者。投资者分类有助于金融机构对客户进行分类管理和评价。最后,对于违反适当性规则的金融机构,应当有相应的处理机制。另外,为提高投资者的风险意识,监管机构还应当组织进行投资者教育。
  二、我国投资者适当性制度实施过程中存在的问题
  (一)现实情况
  我国的投资者适当性制度已经在诸多金融领域开始实施。例如信托领域中集合资金信托计划管理,银行业的个人理财业务,证监会监管下的证券投资基金、集合资产管理、创业板、新三板、融资融券、股指期货等业务都对投资者适当性制度作出了具体的规定。据报道,商品期货投资者适当性制度也开始研究建立。[4]虽然我国有关投资者适当性的规定散见于众多新近推出的金融领域规则中,没有统一的规则,但从我国的立法趋势来看,投资者适当性规则将成为金融领域的一种常态规则,逐渐被推行到各类金融产品当中。
  我国在引入适当性制度后已显现了初步的成效,[5]但在实施过程中,不少金融机构存在敷衍的心态,监管部门及自律组织要求的程序对他们来说只是走过场。现阶段我国所有证券公司都已经按照监管部门的要求开展了投资者风险测评和产品适当性管理的工作,但其中存在着不少现实问题。比如测评问卷不合理,客户不配合,填报信息不真实,等等。对于风险测评的结果与产品风险如何匹配,也没有科学的方法进行验证。很多金融机构进行客户测评仅仅是为了应付监管机构的检查,评测结果和客户分类也常常存在“测而不用”、“分而不用”的情况,导致客户风险测评和客户分类管理、产品适当性管理出现脱节。[6]
  以创业板为例,《创业板市场投资者适当性管理业务操作指南》要求营业部应当安排专门人员对交易经验不足两年的客户讲解风险揭示书的内容,提醒客户审慎考虑是否申请开通创业板交易。而在实际操作中,“讲解风险揭示书”应达到怎样的程度和效果具有很大的随意性,证券公司经纪人往往会直接询问客户是否愿意开通创业板,而不会严肃告知创业板较之传统证券有更大的风险。在客户签署风险揭示书时,大多数人出于签署格式合同的习惯,不会仔细阅读风险揭示书的内容,而是直接打钩、签名了事。这一方面需要深化投资者教育,提高投资者的自我保护意识和风险意识,另一方面也要加强证券公司执行投资者适当性制度的力度。
  (二)问题的症结:主体的利益冲突
  投资者适当性制度的落实需要监管者、金融机构和投资者三方的共同努力,其中,金融机构是承担履行适当性责任的最直接主体,也是衔接监管者和投资者的关键环节。监管者需要金融机构的配合以实现其保护投资者的监管目的,而投资者也需要金融机构的引导才能保护自己的利益。但现实是,金融机构作为营利组织,始终以利润最大化作为其经营的首要价值,在保护消费者利益的问题上存在狭隘的小团体意识,不可能自动自觉、尽心尽力地履行适当性义务。从更微观的角度来看,薪资制度也使从事金融产品销售的员工努力向每一个潜在消费者推销产品以赚取尽可能多的佣金,而不是担心消费者承受不了可能的风险,劝说其不要投资购买自己的金融产品。
  金融消费者[7]与其他消费者的一个关键区别在于他希望自己付出的财产可以带来更多的金钱回报,这种资产增值的愿望很容易是贪婪的。在这种个人利益的驱动和诱惑下,投资者往往会被产品的预期收益蒙蔽,而忽略或者刻意遗忘它们的潜在风险。这样做出的投资决策在遭遇失败之后投资者往往只能自食恶果。所以虽然监管机构极力想保护投资者免受高风险产品可能造成的损失,但投资者本身却总是抱着侥幸心理。
  在这样一个利益纠缠的关系中,想要仅仅运用行政手段来促使金融机构履行适当性义务是不够的,只有运用利益制衡的制度模式才能真正起到保护投资者的作用。
  (三)解决问题的出路:为投资者提供事后救济
  目前我国监管部门通常会采取要求定期汇报、例行检查、抽查等措施来敦促金融机构履行适当性义务。对于违反适当性规则的机构,管理部门会依法采取行政方式进行处理。例如根据《关于建立股指期货投资者适当性制度的规定(试行)》的规定,如果期货公司违反了投资者适当性制度的要求,不执行相关内控、合规制度,证监会将对其部分期货业务采取限制措施。如果情节严重,则将以《期货交易管理条例》为依据作出处罚。[8]而《期货交易管理条例》规定的处罚措施包括对期货公司的责令改正、警告、没收违法所得、罚款、责令停业整顿以及吊销期货业务许可证,对直接责任人的警告、罚款、停撤职等。
  虽然法规、规范性文件乃至自律规则对金融机构违反适当性规则作出了采取行政处罚或纪律处分等措施的规定,但都没有为投资者本身提供寻求赔偿的救济方式。这样的制度缺失不仅无法为投资者提供直接的事后救济,更重要的是,它会削弱投资者这一利益集团对金融机构履行适当性责任的鞭策。投资者与金融机构之间的利益冲突关系实际上是一种可以转化为制约机制的关系,而为投资者提供事后救济无疑是实现这种制约的最佳方式。当无数投资者要求不履行适当性义务的金融机构赔偿其损失时,再唯利是图的机构也不可能不顾及赔偿巨额资金及丧失企业信誉的风险,对这一制度掉以轻心、敷衍了事。形成这样的制约之后,金融机构会从自身利益出发,将投资者适当性制度作为管理经营的基本制度,完善投资者分类,尽心调查客户情况,向投资者披露产品风险,推荐适合投资者的金融产品或服务。这些行为在一定程度上将使金融机构主动尽责,而且适当性制度的实施效果也会比监管机构苦口婆心地劝说来得更好。监管机构始终不是投资者适当性制度的最大受益者,仅仅由其推动金融机构履行义务不仅不彻底,成本也更高。当金融机构接受监管部门的监管,监管部门为投资者提供适当保护,投资者以事后救济制约金融机构的行为时,适当性制度的三个主体将会形成一个牢固的三角形结构,从而使该制度得到根本落实。
  (图略)
  图2投资者适当性的三角结构
  三、如何为投资者提供事后救济
  (一)英美法系国家关于适当性的事后救济
  在美国,由于适当性规则只是NASD[9]和交易所的自律规则,因此法官一般不认为适当性可以单独构成诉权。[10]在1983年以前,适当性规则曾上升为SEC的行政监管规则,SEC要求特定的证券经纪一交易商承担只能向客户推荐适当交易的法律责任。然而1983年12月,SEC的适当性规则又被删除,取而代之的是要求证券经纪自营商进行柜台交易时需向一个全国性的证券协会登记。[11]
  但在长期的司法实践中,美国法院运用判例将适当性逐渐发展成了合格的诉因,这种发展主要是依托在《1934年证券交易法》的10b-5规则上。大多数司法意见认为,证券公司违反自律规则的行为只有在严重到了构成欺诈的程度才能作为民事诉由,并且即使构成欺诈,违反自律规则的事实也只是认定欺诈的证据或者要件之一。此外,证券公司违反适合性规则的行为即使构成欺诈,也显然不属于《1934年证券交易法》中少数规定有明示诉权的反欺诈条款的管辖范围,因此只能通过默示诉权的途径进行司法救济。在这种情况下,作为默示诉权主要依据的联邦反欺诈兜底条款10b -5规则因其适用范围的广泛性成为适合性之诉的不二之选。[12]因此,适当性之诉实际上是包含在一般的证券欺诈之诉中,原告必须主张被告存在实质性虚假陈述或者实质性遗漏。[13]如果全方位经纪人[14]对某一证券的适当性进行虚假表示,那么该行为就可能被认为是10b-5中与购买证券有关的实质性虚假陈述;如果披露某项信息对于投资者免受“推荐”误导是必要的,那么经纪人不披露有关这一“推荐”的不适当性则可能构成实质性遗漏(material omission)。[15]如1978年的Clark v. John Lamula Investors,Inc.案,联邦第二巡回法院最后认定该案中的证券经纪商没有向客户披露重大信息,其故意推荐不适当的证券产品给单个投资者的行为属于一种“欺诈顾客的行为”,且这种行为违反10b -5。再如,1990年联邦法院支持了个人投资者San Jose. California要求认定其证券经纪人违反适当性制度的诉求,并判决经纪人赔偿该投资者高达1850万美元的损失额。[16]
  但实际上,20世纪70年代中期以来,联邦法院在默示诉权的范围上施加了许多限制,不仅将主体资格限于证券的买卖双方,还要求被告基于“故意”行事且行为具有欺诈性等。[17]法院对于满足10b -5规则的条件和证据提出了很高的要求,使得以10b-5为诉讼依据的适合性之诉很难得到支持。
  虽然美国证券法对“证券”的定义相当宽泛,[18]但在一些案件中,法院仍会以涉诉标的不属于“证券”为由拒绝适用10b-5规则。在美国2007年的一个判例中,原告对某保险公司提起诉讼,认为保险公司向其销售某一产品的行为违反适当性,属于不适当欺诈(unsuitability fraud)。然而一审法院和二审法院一致认为,只有当存在“证券”的情况下,原告关于适当性的主张才可能成立。而该案所涉及的固定年金产品实际上属于保险性质,而不是可以适用证券法的“证券”,因此其关于适当性的主张不成立。[19]
  在Malhotra v. Equitable Life Assur. Society of U.S.案中,原告认为NASD的2310规则创设了一种义务,这种义务要求被告应当向原告告知其所要进行的投资是多余的。而法院认为,仅仅违反 NASD规则不能产生诉权,并且虽然本案的情形与10(b)中发展出来的适当性之诉相关,但原告必须详细说明(1)其所主张的误导性陈述;(2)为什么这些陈述是误导性的;(3)哪些事实构成了使原告相信这些陈述具有误导性的基础。本案原告没能充分举出这样的事实,因此不能将责任归于被告。[20]另外,法院经常援引Brown v. E.F. Hutton Grp., Inc.一案[21]中法官对构成不适当欺诈所需要作出的总结:原告根据《证券交易法》提起适当性之诉必须证明(1)所购买的证券不适合买方的需求;(2)被告知道或有理由相信该证券不适合买方需求;(3)被告仍向买方推荐或为买方购买了该不适当的证券;(4)被告故意作出有关证券适当性的实质性虚假陈述(或者在对买方负有义务的情况下未能披露实质性信息);(5)买方合理地信赖被告的欺诈行为,并因此受到了损害。[22]上述要件中的第4条和第5条在实际操作中往往很难证明:大多数投资者无法证明经纪人存在故意,而且金融机构可能主动获取了部分客户信息。这使得原告难以证明被告主观上的故意,而最多只能证明其存在疏忽,但疏忽并不能成为10b -5规则下成立欺诈的主观要件。在“合理信赖”方面,投资者的专业知识和投资经验容易构成阻却其成立的事由。因此,总体上投资者运用适当性规则获得法院支持的可能性较低。[23]
  虽然投资者在法院以适当性规则作为诉因寻求救济的难度很大,但实际上美国投资者有更便宜的方法,那就是求助于NASD的争端解决机制。1987年的时候,美国联邦最高法院在Shearson/American Express v. McMahon案中判决通过仲裁方式解决争议的条款具有强制执行力。现在经纪商基本都会与客户签订包含仲裁条款的合同,他们之间的大多数纠纷都会通过仲裁解决。2002年NASD收到的仲裁请求共7704个,美国股市大跌的2003年达到了8945个的峰值,即使到2005年NASD仲裁机构收到的请求也有6074个。这其中消费者得到支持的案件比例甚至高达50%,尤其是一些在法院可能得不到支持的适当性之诉却能在NASD得到赔偿。在Cass v. Shearson Lehman Hutton案中,NASD的仲裁员直接从纽约证券交易所道德性的自律规则405条推导出了被告的民事法律责任,认为被告未能对原告的财务状況及投资适当性进行尽职调查并阻止其高风险的交易策略,因而违反了交易所的适当性规则,应对被告承担部分赔偿责任。[24]
  英国的2000年《金融服务与市场法》(FSMA)将确保为消费者提供适当水平的保护作为金融服务局的四大监管目标之一。[25]根据该法规定,在行为人已违反或明知已经牵涉到违反相关规定的情况下,如果该行为人因违反规定而获得利润,同时有投资者因上述违规行为而蒙受损失或受到其他不利影响,则英国金融服务局有权作出向投资者复还财产的命令。其中,“相关规定”是指《金融服务与市场法》或根据该法所施行的规定,以及其他法律中对金融服务局有权监管犯罪行为作出的规定。在计算复还财产数额时,金融服务局会考虑行为人累计获得的利润以及其行为所造成的损失或其他不良影响的程度,从而确定金融服务局认为适当的数额。[26][27]
  (二)大陆法系国家关于适当性的事后救济
  很多大陆法系国家是通过诉讼外的机制来实现事后救济的,比如1997年法国建立的申诉专员机制,在纠纷发生时会由申诉专员帮助双方根据免费、机密而高效的程序达成法院外的调解。[28]欧盟的《金融工具市场指引》(MiFID)为成员国实施投资者适当性制度作出了较为详细的指导,[29]并要求欧盟成员国“鼓励”建立高效的法庭外争端解决机制,同时允许成员国在适当时运用现有机构建立这样的机制。[30]
  近年来,欧洲金融领域的诉讼越来越多,金融泡沫的推波助澜使不少国家纷纷通过“群体诉讼”或者“代表人诉讼”等方式赋予投资者更多的诉权。因为绝大多数国家意识到,金融创新是一把“双刃剑”,它具有活跃交易、对冲风险的功能,也会因杠杆效应累积风险,甚至引起金融风波。而诉讼则是一种符合保护投资者基础价值的行之有效的监管形式。[31]
  日本作为典型的大陆法系国家,通常运用传统民法理论对关于适当性规则的案件进行解释,认为违反适当性构成侵权行为或违约行为。例如,东京高等裁判所于平成九年(1997年)十二月十日判决认为违反适合性的行为构成侵权。根据商品期货交易的特点、交易所指示的事项、受托义务规则等,金融机构对消费者进行商品期货交易推荐或受一般消费者的委托时,应当对该投资者是否适合该商品交易进行必要的调查,如果客观上属于不适合从事商品期货交易的投资者,基于诚信原则的解释,不得为该商品的推荐行为且不能受其委托进行交易。如有违反则构成民法上的侵权行为。[32]该观点实际上是将适当性规则与民法上的诚信原则和信赖保护原则相结合作为了判决依据。另一些学说则认为违反适当性构成债务不履行。例如,东京高判昭和六十年(1985年)十月二十日判决认为证券公司与投资者之间为连续性的交易关系,证券公司根据与投资者间的委任契约,从事证券交易的执行。如果证券公司对投资者的推荐行为与投资者的投资目的、财产状况及投资经验显然不适当,且因而造成对投资者的损害,那么该证券公司应被认为是违反了委任契约的善良管理人的注意义务。[33]另外也有投资者败诉的案例:甲某主张证券公司对其进行日经指数期权交易的推荐,因而其受到了3867万日元的损失,所以对证券公司以其违反适合性原则、说明义务,提供武断的判断,违反善良管理人的注意义务等主张损害赔偿。对此法院认为,甲某本身从事出版业,具有10年以上股市投资经验,约3000万日元资产。而且也有关于本案的期权交易的经验:第一年交易达47次,获利430万日元;第二年交易39次,获利250万日元,所以照此情形甲某本身具有投资的财力与经验,因此对他进行的推荐行为不违反适当性原则。[34]进入21世纪,日本将适当性规则的赔偿责任明确写入成文法中,个人投资者从此可以直接援引相关规定要求违反适当性规则的金融机构承担民事赔偿责任。[35]
  (三)在我国为投资者提供事后救济的必要与可能
  1.必要性
  对投资者进行保护的理论基础在于,金融机构与金融消费者之间的“信息不对称”会引起不公平现象的产生。[36]跨国、跨行业资金流动的加速使金融行业在本世纪迅速膨胀,行业的繁荣又反过来剌激了金融工程的发展。新生金融产品背后所隐藏的信息越来越脱离普通投资者的理解范围。这种加剧的“信息不对称”和资本流动使得建立健全投资者适当性制度变得尤为必要。
  然而,从提高效率、促进市场竞争的角度讲,金融机构履行适当性义务无疑会导致他们的运营成本提高,工作效率降低,还可能制约我国金融市场的发展。在美国法院中投资者运用适当性规则来保护自身利益的诉讼虽然常见,但可以看出法官实际上不会轻易支持他们的主张。这一方面是由于联邦成文法和州成文法并没有对适当性规则作出明确规定,适当性规则的运用在技术上存在一定的操作难度;另一方面也源于司法界对金融行业发展本身的考量,而这恰恰是法官谨慎判案的更重要原因。过度保护金融消费者必然会导致金融业丧失活力,进而波及整个国家的经济形势。对于我国这样的新兴经济体来说,公平与效率的争斗与平衡总是让当权者进退维谷。但在牵一发而动全身的金融领域,金融安全与金融自由之间的关系实际上并不像公平与效率之间的关系那么紧张。金融稳定对于保障金融创新的可持续性具有不可替代的作用,在我国略显脆弱的金融环境中,金融安全更应当放在优先的位置。鼓励金融创新和金融自由不代表可以对消费者保护进行松绑,对金融消费者提供恰当的保护实际上恰恰是在为金融创新建立稳固的后方。金融行业中因忽略市场监管和投资者保护而引发的教训屡见不鲜。20世纪90年代我国推出的国债期货由于欠缺必要的法律和规则,直接导致了以“3?27事件”为代表的一系列金融风波,加上我国当时还不具备开展国债期货的市场条件,中国第一个金融期货品种在仅仅推出两年多之后就宣告夭折。[37]还有2008年发生的南航认沽权证事件,券商利用权证的创设规则海量创设南航认沽权证,使发行量超过中国南方航空公司为进行股权分置改革而派发的原始权证发行量近十倍。大量中小散户在价格低、杠杆高的诱惑下蜂拥进入,最终血本无归,而券商却赚得盆满钵满。[38]在南航认沽权证事件之前已有不少权证遭遇末日轮,但为何消费者依然飞蛾扑火?症结正是在于投资者适当性。权证在我国不仅是一种认知度较低的新型衍生品,也是具有杠杆效应的高风险金融产品。早在20世纪90年代最初推出时,权证就遭遇过暴涨和暴跌的冰火两重天,不少散户跟风投资,蒙受大量损失。即使我国过去有这样的经验,中小散户却并不了解多少,尤其是牛市以后大量普通消费者进入资本市场,经验老到的券商和没有经验的中小散户在权证立法极其缺失,投资者适当性制度缺位的情况下,再次将喜剧、悲剧,亦或是闹剧重演。国内部分券商的研究报告也指出,权证产品一般绝对价格较低,且发行数量不大,较易受到投机资金操纵,进而偏离真实价值。认沽权证风险巨大,中小散户不宜参与。有些散户坚持在同一权证上争取更多回报或挽回损失,频繁交易,不注意控制投资权证的仓位,[39]这都是不成熟投资者的表现。而我国的投资者结构不合理,恰恰又是这些经验有限的中小散户占据了市场的大部分交易。根据2009年2月的调研,证券公司客户资产规模在3万元以下的占约75%,5万以下占约83%,10万元以下占约88%。而这其中又有大量投资者入市时间短,对风险认知程度低。[40]
  大量现实表明,金融领域的创新绝不可以“摸着石头过河”,更不能边发展边规范。必须让完善的法律法规和交易规则先行,这不仅是对投资者负责的做法,更是促进我国金融市场健康发展的应有之义。对于我国而言,只有结合我国金融业的现实水平和承受能力,审慎推进金融创新,才能提高金融市场的整体竞争力。忽视长远利益一味推动金融市场份额增长的做法并不可取。然而,长久以来,我国金融市场,特别是证券市场陷入了“发展与规范孰先孰后”的迷思,监管层角色游移不定,对于证券市场市值、交易量的追求在无形中大大消解了监管者保护投资者的基础价值。当证券市场低迷时,证监会通常很少作出处罚决定,其中显而易见的原因是害怕处罚会进一步打击市场信心。与之相反的是,证券监管部门在证券市场比较活跃的时期会加大惩戒力度。这样,背负着发展与调控市场职责的监管惩戒措施就会发生异化,其典型表现就是处罚的政策性强,连续性弱,处罚标准不一,处罚不遵循法定程序等。运动式执法和权宜式执法不仅形不成制度,形不成习惯,更形不成文化。[41]
  从我国现阶段实际情况及国际金融市场的表现来看,贯彻投资者适当性制度无疑符合更高的价值。这不仅是“双峰理论”[42]中保护投资者的基础价值,更是实现金融市场可持续发展的需要。如果消费者因为得不到有效保护而对金融市场失去信心,投资欲望就会减少,市场供需关系失去平衡,最终反而会危及金融行业的发展。何况金融是一个国家乃至整个世界最为敏感且联动的行业,它的脆弱不只意味着本国本行业的问题,更意味着全世界以及各行各业的问题。因此,在我国,采取向投资者提供事后救济这样的利益制约途径来贯彻落实投资者适当性制度,是实现金融市场平稳健康发展的必由之路。
  2.可能性之探索
  为投资者提供事后救济首先要使他们拥有直接基于适当性规则向法院提起诉讼的权利。从现行制度上看,我国的投资者并不具有这样的权利。解决这一问题的根本方法就是在法律层面明确规定投资者可以根据适当性规则向金融机构请求损害赔偿。虽然我国《证券法》第79条对证券公司及其从业人员的欺诈行为作出了由行为人承担赔偿责任的规定,但欺诈显然仅仅是违反适当性规则的一部分极端情形。目前,适当性制度在行政法规层面上的规定仅见于《证券公司监督管理条例》,[43]且尚未上升到法律层面。尽管随着各类金融产品相关规则的出台,适当性规则必将成为金融领域的一项基本原则,但从我国目前的金融法律制定进度和监管者的谨慎态度来看,将适当性规则写入法律恐怕还有很长一段路要走。
  在这种情况下,由于我国法律制度更倾向于大陆法系,采用日本法院通过民法传统理论来纳入适当性规则的方法不失为一种可行的救济方式。如果金融机构与投资者之间没有合同或合同中没有对适当性进行约定,那么根据民法理论,金融机构在推荐金融产品时,应当本着诚信原则,向投资者提供适当的产品。如果金融机构明知或者理应知道某一产品不适合某一投资者,还仍然向其推荐或帮助其买卖,而且这种行为又致使投资者蒙受财产损失,那么就应当承担侵权责任。与普通消费相比,金融机构承担如此高标准的义务似乎显得有些不公。但事实是,金融产品的风险要远远超过普通消费品。购买普通商品通常不会使消费者遭受额外损失,而对金融产品来说,损失是一种常态。金融机构出售高风险的产品,理应承担更多义务。正如医药行业在制造和销售医疗器械或药品时要履行高于其他行业的注意义务一样,经营后果的高风险就意味着高标准义务的承担。
  但法院在我国的地位和运作方式决定了上述方案的实施难度。作为补充或者替代方案,最高人民法院可以通过出台或者修订司法解释的方法为投资者提供救济。以期货领域的适当性制度为例,最高人民法院可以修订《最高人民法院关于审理期货纠纷案件若干问题的规定》,使违反适当性规则的金融机构承担民事赔偿责任。这种方式可以提高适当性制度的可操作性,同时也能在一定程度上缓解法院人员因缺乏专业金融知识而产生的困难。
  此外,在美国获得广泛应用的仲裁是实现投资者事后救济的重要方法。仲裁机构在解决纠纷时可以较方便地引用行业自律规则,避免法律适用上的技术问题。从我国目前的情况看,金融领域的仲裁通常由中国国际经济贸易仲裁委员会进行,但投资者实际申请仲裁的案件并不多。对此,行业协会、交易所等自律组织可以对仲裁进行辅助推广,建议金融机构在与投资者签订合同时加入仲裁条款,甚至尝试打破现有框架直接由自律组织设置仲裁机构。由中国证券业协会、上交所、深交所等自律组织设置仲裁机构虽然在独立性上可能存在瑕疵,但却具有不可比拟的专业优势和地理优势。[44][45]
  对投资者提供适当性救济还应当考虑举证责任的问题。根据举证的一般原则,投资者应当证明自己购买了金融机构的某种产品且这种产品不适合自己,证明金融机构知道或者理应知道他不适合这种产品,证明自己因此种行为遭受了财产损失;而金融机构则应当证明其履行了调查客户情况和信息披露的义务。由于证明难度过大,且金融机构具有此方面的信息优势,这里没有将金融机构存在故意误导或者隐瞒重要信息的举证责任施加在投资者身上。而从我国的金融业发展背景和社会现实角度考虑,由金融机构承担证明其充分履行了信息披露义务的责任更为恰当,即如果金融机构能够证明自己向投资者提供了足以使其作出理性投资决策的信息,则金融机构不承担赔偿责任。同时,为使金融机构贯彻适当性制度,建议金融机构在必要时可以对合同订立过程进行录音,这样也会方便纠纷发生后的举证。在计算赔偿数额的问题上,可以参考最高人民法院对证券市场因虚假陈述所造成的损失认定的内容,[46]以投资人因金融机构违反适当性而实际导致的损失为限。同时也可以根据适当性本身较难认定的特点对计算方式进行调整或重构。需要补充的是,适当性之诉与证券领域因内幕交易、虚假陈述所引起的纠纷一样,容易涉及人数众多的投资者。因此,有关金融领域的代表人诉讼制度也需要完善。
  从世界范围的法律实践来看,投资者适当性已经成为了金融领域的一项重要规则。处于新兴加转轨时期的我国金融市场更是需要这一制度的保驾护航。为使该制度得以落实,建立科学的制约机制必不可少,建立健全投资者适当性制度的事后救济体系,正是贯彻执行该制度必不可少的重要环节。
  (责任编辑:王煜)
首页 - 关于圣运 - 联系我们